重整程序下的股东权利行使规则

杨鹿君 项红

作为困境企业的拯救制度，重整程序不仅要对公司外部的债权债务进行调整，还要维持公司内部的治理体系与继续运营，以最大化债务人财产，实现私人利益与社会公共利益之间的平衡。尽管非破产法体系中的一些治理因素需要被调整以适应破产法司法程序要求，但是其基本理论仍然适用于破产法。在重整程序下，如何维持、调整公司的内部治理机制？公司法设定的股东权利在重整程序中能否继续行使，需要遵循怎样的规则？这既是重整程序下公司治理直接面对的难题，也是公司法与破产法之间的重要衔接点。现行立法更多关注债权的调整，但对股东权益问题规定过于原则且缺乏操作性，实践中亦出现了股东认为重整程序招募投资者之行为侵害其股东权益直接提起诉讼撤销，股东主张管理人未忠实勤勉侵害债务人、股东合法权益而提起赔偿损失诉讼，股东向破产程序下的公司主张知情权等破产程序下股东主张权利的案例。因此，本文拟在探究重整程序下公司治理结构特殊性基础上，构建起权利行使的一般性规则，在明确股东权利行使正当性基础的同时划定权利边界，实现重整程序下的权利分配平衡。 

（一）正常经营下的公司权利配置与利益平衡

公司法在商品经济的漫长发展历程中逐步形成和完善，而股东利益最大化是传统公司治理立法和学理天经地义的目标，虽然经过立法的授权确认，公司已成为独立的法人实体，以自己名义从事经营活动，并对产生的后果直接承担责任，但本质上公司同其他商业实体一样，仍是股东进行盈利活动的投资工具。从狭义上说，公司治理结构是指有关公司权力与责任在各公司机构之中分配状况的制度安排，公司法所构建的组织形式和权利配置，无非是解决股东与管理层之间、控制股东与中小股东之间、股东与外部利益相关者之间的三组利益冲突。而在此之中，股东作为公司所有者，其股东权利是关涉公司最根本事项所保有的权利，直接关系着公司的根本，对全体股东的投资权益产生直接性的影响。我国《公司法》立法明确体现了公司治理的股东会中心主义，界定了股东会之权力机构的定位和对重大事项表决的权利，董事会和股东会之间的关系也由《公司法》第46条作出了直接规定，董事会需要对股东会负责。

公司法的产权理论以契约的不完备性为前提，只有建立了产权制度，才能够形成明确的激励，实现最大化的目标。有效的公司治理结构必须满足个人理性约束和激励相容约束条件下的最大化企业总价值，其中的核心即为在不同的企业参与方之间进行索取权与控制权的分配。从公司契约论的视角，企业的实质是契约的联结，不同的生产要素所有者分别与企业达成契约，由这一组契约共同联结组成企业，债权人、管理层、劳动者等主要的生产要素所有者，其收入和风险已经通过合同锁定，享有合同索取权，不能够获得额外收益，在公司正常经营下亦无需承担额外风险。而股东作为公司的剩余索取权人，需要承担剩余风险并享有收益，由其保有对公司的控制权，会比其他的利益相关者有更多的激励监督管理层，提高公司的经营效率。与其说董事会需要对股东会负责，倒不如明确，因为股东享有的最终控制权，而需对所有利益相关者负责。而破产程序，恰恰是股东对利益相关者负责的一种表现形式，此时股东将处于清偿的最后顺位，在全部在先顺位的权利人清偿完毕后才有可能获得分配。

（二）股东权利的具体内涵

股东权利，指股东基于其对公司的出资，而在法律上对公司所享有的全部权利。股东权既是股东法律地位的具体化，又是股东权利义务的抽象概括，其不仅体现着经济收益，也暗含着股东需要对公司负担的义务。公司以最大化价值作为经营目标，而股东作为剩余索取权人，其权利的核心亦是获得收益，其他的权利只是辅助于实现收益。由此，可以将股东权利划分为自益权和共益权，自益权即为股利分配请求权、剩余资产索取权等资产收益权，体现着公司作为投资工具给股东带来的直接经济收益；而共益权是股东参与公司经营决策，为自身利益兼为公司利益的权利，包括知情权、表决权、建议质询权、派生诉讼权等。股东权的本质是财产权，尽管股东权利类型各异，但均体现了股东权利所包含的经济利益，即便是表决权等共益权，其虽没有自益权体现直接，但通过对公司经营管理活动的影响和控制，也间接体现了股东权利的财产价值。因此，以公司是否资不抵债、丧失偿债能力来判断股东对公司的经济利益，进而界定股东权利行使界限的论证逻辑，具有正当性。

（三）重整程序对公司治理的影响

从我国立法出发，重整程序的适用条件有三，除了不能清偿到期债务，且资不抵债或明显缺乏清偿能力外，有明显丧失清偿能力可能的企业亦可申请进入重整程序。因此，重整程序作为一个典型的纾困、拯救程序，其程序启动的时点要早于破产清算，在公司出现了丧失偿债能力可能时，便可以主动申请进入重整程序，获得破产保护，以提升重整成功的可能性。由此，不能将重整阶段的公司一概视为已经资不抵债，在这种简单标准下对重整程序和重整公司的理论探讨，是脱节于立法和实践的。

公司作为投资工具，要实现价值最大化，需保持剩余索取权与剩余控制权对应。而进入重整后，公司对于债权人的偿付是未知数，虽然一般情况下重整公司并不能全额偿付债务，但如重整成功，亦有可能实现全额偿付，甚至为股东保留部分所有者权益。在此需要特别提出的是，判定重整程序中的公司之资产情况、偿付能力并非易事，姑且不论清算价值与重整价值之间的巨大差异，即便是按照确定的价值估价，在评估方法、资产市场效率、外部政策环境不同时，也会产生截然不同的估价结果，且估价本身成本过高，因估价结果所引发的争议甚至可能彻底拖垮重整企业。因而，重整程序下的公司无法明确剩余索取权主体，即使依据朴素的社会认知或公司重整实践的一般经验，债权人难以获得全额清偿、有极大概率已成为剩余索取权人，但就像要知道一根火柴在划过火柴盒时是否会燃着一样，只有用过这根火柴才能知道，在结果实际出现之前，谁都无法妄断最后的分配结果。在我国公司破产实践中，也时有破产程序期间因债务人名下财产价值突然增加或意外的投资者出现而足额清偿全部债务，并向股东分配资产的实例，河北证券有限责任公司破产案即是一典型。作为2007年《企业破产法》实施后首家适用该法进行破产的证券类公司，其名下的证券类资产在破产程序期间大大增值，债务人财产激增，最终不仅足额清偿了债务，还向股东进行了分配。如果能有足够的证据证明公司已经“事实破产”，那么债权人是当然的剩余索取权人，但仅基于企业进入重整程序难以断定剩余索取权主体。

（四）剩余索取权主体不确定下的权利配置

企业进入重整程序后，股东的权利并不必然丧失，重整计划为原股东保留部分权益已成为司法实践中一种“常态化”的做法。但是，股东能够在重整后保有权益不等同于在重整程序中可以继续行使股东权利，更进一步而言，公司法基于股东为剩余索取权人所设定的权利分配在重整程序下理应受到调整，彼时剩余索取权主体已经不再确定，控制权只能在利益相关者之间进行分配。如果在科斯预设的无交易成本世界中，重整程序下的权利分配和利益平衡可以迅速、无损耗地达成，但现实世界中交易成本是高昂的，债权人与股东之间天然的利益冲突、债权人之间的利益异质、各方主体之间的信息不对称等因素，都极大地阻碍了无干涉状态下的权利分配。

正是因为市场交易是有成本的，合法权利的初始界定会对制度运行的效率产生影响，不管重整程序在法院和管理人的主持、调和下债权人和股东最终在重整计划中达成怎样的利益平衡，立法和司法都应该对一些基础性的问题加以明确，完成初始权利配置，为当事人的意思自治创造条件。值得一提的是，股东权利不仅仅是利益，更是股东依据公司法和公司章程而对公司所负担的义务，如果禁止股东行权，那么其自然无法继续承担对公司的责任。股东权利是股东法律地位的具体化，在重整程序下，股东并未丧失其股东身份，其股东权利就不应直接被否认、禁止行使，且就公司重大经营事项的决策，股东相较于债权人显然有着信息与经验优势，交由股东继续行使权利、维持公司运营是有效率的安排。当然，公司毕竟已经陷入了经营困局，如果对股东的权利行使不加以束缚，那么股东的机会主义行为将引发道德( moral hazard ) ， 降低公司的整体价值。

（五）小结

重整程序下的公司并非一概资不抵债，股东亦不必然失去全部的经济权利，在所有者权益是否为负难以判断时，剩余索取权人究竟是股东还是债权人无法定论。由此，需要在股东和债权人之间进行权利的合理分配，以实现产权界定不明下的权利配置次优状态，但是介于二者之间利益冲突的客观状态、投资者的集体行动问题以及维护社会整体利益的经济法理念，司法权的介入和干预又必不可少。因此，重整程序的公司治理，就是在人民法院的引导和平衡下，在以债权人、股东为代表的利益相关者之间就原本仅归属于股东的控制权进行合理的分配，以构建和实现新的利益平衡。

（一）《企业破产法》对股东权利的直接规定

即便公司进入重整程序，鉴于公司并未注销，此时公司法规范并未当然失去效力，而基于特别法优于普通法的规则，在破产法另有规定时，应当优先适用破产法的规定。《企业破产法》立法下，重整程序中的股东权利基本可以划分为两个部分，一为对《公司法》设定之股东权利的保留和限制，二为《企业破产法》设定的股东重整程序参与权利，以下一一析之。

1. 《公司法》设定股东权利的保留和限制 

就《公司法》设定的股东权利而言，一方面，《企业破产法》缺少概括性的规定，仅有对问题点对点的回应，既未明确授权股东可在重整程序中继续行使《公司法》设定之权利，也未明确禁止全部权利的行使，《企业破产法》仅在第35条规定了股东认缴出资加速到期、第77条第1款规定了股东收益分配请求权的禁止、第77条第2款规定了特殊身份股东的股权转让限制，规定零散且不成体系，直接后果就是留下了大量的立法空白与争议空间。按照“法无禁止即可为”的原则，似乎《公司法》中的设定可以直接延伸到重整程序，加之《企业破产法》已对一些权利进行了限制，那么剩下的股东权利是否可以当然继续行使？实则不然。一些紧密关乎重整程序成功与否的权利，自然应当由债权人行使或者在债权人与股东之间分享。另一方面，通过对债权人会议职权的直接规定，《企业破产法》也侧面限制了股东会对部分事项的决议权利。债权人会议的职权，包含核查债权，监督、更换、激励管理人，选任债委会，决定债务人的继续营业，通过重整计划、和解协议，通过债务人财产的管理方案和破产财产的变价、分配方案等，其中关于公司继续营业、财产的管理方案、重整计划、和解协议等都是典型的关乎公司经营大局的事项，股东会就上述事项的决议显然不能对抗债权人会议。 

2. 《企业破产法》设定的股东重整程序参与权利

总体评述，《企业破产法》虽然在形式上设定了部分股东重整程序参与权利，但限制较多、缺乏实质性授权。股东的重整程序参与权利，主要包含重整程序申请权，重整程序知情权，重整计划草案的讨论参与权、表决权和重整程序终止申请权等。

重整程序申请权规定于《企业破产法》第70条，需要关注的是，股东仅有权利提起重整申请，而无权提起清算、和解，其中暗含的价值取向或许是仅在重整程序中股东才有参与的价值基础，在清算、和解程序特别是清算程序中，股东处于清偿的最后顺位，既然公司已经无法清偿到期债务，那么股东至少在申请清算时不能从公司中获取任何财产利益，自然不应对程序的启动享有权利，即便赋予其申请权，股东也缺乏行使的正当激励。而且，立法对股东的重整申请权还施加了三重限制，一为出资额限制，需出资额占债务人注册资本十分之一以上，直接限制了中小股东提请重整程序的权利；二为申请前置条件，即便出资额满足要求，股东亦无权直接申请重整，只有企业进入清算程序、法院宣告债务人破产之前，股东才能提起申请，将企业从清算拉回重整；三为申请不具有拘束力，股东提起重整申请后，是否进行程序的转化仍需由法院审查。因而，股东的重整申请权限制过多，与其说是向股东赋权，不如说是为清算和重整之间的程序流转多开了一道门，但其客观上也能够激励与债务人破产有重大利害关系的股东(特别是大股东)去积极监督管理人、参与破产程序，在企业有挽救、再生可能时及时转化程序，符合重整程序拯救债务人的立法价值理念。

重整程序知情权规定于《企业破产法》第57条、91条，第57条规定了利害关系人对债权表和债权申报资料的查阅权，第91条规定了利害关系人对监督报告的查阅权。利害关系人是否包含股东？依据《企业破产法》第85条，既然出资人(股东)代表可以列席讨论重整计划草案的债权人会议，草案涉及出资人权益调整时还应设出资人组进行表决，那么股东显然与重整有利害关系，对债权表、债权申报资料、监督报告等，股东当然有权查阅和知情。

重整计划草案讨论参与权、表决权规定于《企业破产法》第85条，股东代表可以列席讨论重整计划草案的债权人会议，重整计划草案涉及股东权益调整事项时有权就该事项表决。本条规定明确赋予了股东参与重整计划草案的权利，并赋予其表决权，但规定过于粗糙，其中仍有一些问题留待解决：其一，谁是股东代表？既然被称作是代表，是否需要通过一定的程序产生？股东代表能简单等同于大股东吗？虽然大股东对破产程序有着更多的经济利益、由其作为代表符合资本民主，但中小股东作为投资者无法实际控制公司、已因公司经营困境遭受损失，他们的利益由谁代表？破产程序中是否要继续放任股东压制现象？其二，列席债权人会议的股东有何种职权或义务？是被动参与重整计划草案讨论还是有权就重整计划草案发表意见？债权人或管理人的发问，股东是否有义务回答？上述问题关乎股东参与债权人会议的积极性，也直接影响股东与债权人之间就重整计划草案的权利分配。其三，什么是涉及股东权益调整的事项？破产重整实践中，股东经济权利的直接调整方式主要是缩股、增股和送股等3种方式，但股东权益是一个大概念，包含了股东的自益权与共益权，重整计划实践中常见的股权转让限制、股权收益权剥离、股东表决权限制等是不是股东权益调整？这些都需要明确界定。 

重整程序终止申请权规定于《企业破产法》第78条、93条，第78条赋予了股东在重整期间的终止重整程序申请权，第93条赋予了股东终止重整计划执行申请权，二者均明确规定了申请终止的法定情形。因此，虽然形式上股东作为利害关系人有权申请终止重整程序，宣告债务人破产，但实质上股东并不享有自主选择权，其仅能在出现法定情形时提出申请，便于法院裁定程序转化。

综上，《企业破产法》设定的重整程序参与权利体系下，股东仅是一般性的利害关系人，缺乏作为一方权利主体的正当定位，并不享有实质性的权利。重整阶段的公司治理、股东的正当权利维护、股东与债权人之间的利益平衡仍需由《公司法》设定的股东权利来实现。

（二）重整程序下股东权利的理论争议与比较法认识

陷于困境企业的重整，并不是单纯涉及债权人的利益，也涉及到股东的利益。公司法设定的股东权利能否在公司进入重整程序后继续行使，国内学界也有过不少探讨，有学者曾提出，进入破产状态时，公司之所有者权益一般都为负，这使得根据公司法设定的股东权利已经失去了其根基，但重整原因与清算原因存在区别，重整状态下的继续经营引发了新的权利义务，带来了权利叠加的复杂状态，资不抵债难以界定、重整中股东保有形式上的控制权、法律对重整计划通过之条件的规定都成为了重整程序下保留与限制公司法设定之股东权利的原因；有学者认为，纵然立法者没有否认股东按照公司法享有的权利，也并不意味着其权利可以恣意行使，进而基于公司契约论的分析，提出重整程序下由债权人享有剩余索取权和剩余控制权“当无异议”；有学者旗帜鲜明地提出，股东权益基于出资而产生，股东权益本身代表着股东所持有的股东身份，其身份不会因为公司进入重整程序而自然消灭，从上市公司的视角，其特别说明了上市公司壳资源的价值应当归属于股东而非债权人，在老股东与新股东(原债权人)的博弈中，应当赋予双方充分的知情权与协商权。

从比较法的视野，美国各州公司法与《联邦破产法》之间就股东公司法权利在重整期间能否行使，同样存在着紧张关系。《联邦破产法》并未禁止非破产法的公司治理规则在第11章重整程序中的适用，股东选任董事、召开股东会等权利原则上不因公司进入重整程序而受到影响。但实践中，因股东与债权人利益冲突而引发的争议不断，法院一直并未形成一个连贯、确定的标准来审查是否批准股东召开股东会的申请，要么过于遵从州公司法、直接批准股东会召开，要么严格遵守破产法、直接忽略了股东基于州公司法提出的诉求，各个测试标准过于模糊、无法为当事人提供准确的参考。而日本《公司更生法》直接规定“公司有破产事实时，股东无表决权”，我国台湾地区“公司法”也做出了类似的规定，在公司没有资本净值时，股东组不得行使表决权，二者虽对经营困局下的股东表决权作出了直接禁止，但适用的前提也是明确的，即公司陷入“事实破产”，没有资本净值。

（三）股东权利继续行使的正当性论证

股东权利在重整阶段的继续行使，可从三个视角进一步支撑：

其一，从重整程序中股权的经济价值出发，认为股东不得行使公司法设定的股东权利观点的核心支撑即为公司进入破产程序后所有者权益一般为负，进而推导出剩余索取权人为债权人，股东继续行使权利失去了经济基础的结论，这样简单的分析具有欺骗性。确实，由剩余索取权人行使控制权是合理的，但此种判断方法仅在剩余索取权主体显而易见时才有效。正如本文强调的，重整程序不同于破产清算，重整包含着破产预防的价值理念，公司进入重整程序的时点早于清算，在“有明显丧失清偿能力可能”时，公司即可或主动申请或被动进入重整程序，获得破产法赋予的喘息之机，此时的公司未必资不抵债，陷入“事实破产”的境地；且对于重整程序下的公司进行准确估值，是一个争议大、成本高且不符合重整程序价值理念的做法，至少在重整程序期间剩余索取权人是一个不确定主体，不可直接根据公司进入重整否认股权的经济价值。如果重整程序中的股权已经失去经济价值，为何还有重整投资人愿意以股权收购的方式进入重整公司？显然，市场已经对这个问题给出了答案。而部分学者选择的讨论对象是上市公司，我国证券市场所特有的壳资源为重整程序中的股东权益赋予了独特的价值内涵，因此其可以论证重整程序下股权的直接经济对价。因此，仅由公司进入重整程序，并不能得出股权失去经济价值的结论，股东并未丧失对公司的经济利益。

其二，股东权利是股东身份的象征，也是公司民主最主要的体现，其不仅仅是权利，更是对公司和利益相关者负担的义务，因此，在股东未失去其股东身份之前，不宜直接全盘否定其股东权利。股东，特别是上市公司的股东和债券持有人一样，都是社会公众投资者，如果仅仅以股东行使权利影响破产程序效率为由拒绝股东的行权，无疑是对公司法、证券法构建的公司治理体系和投资者保护理念的破坏，是对公平价值理念的违背。破产法以公平与效率作为基本目标，效率固然重要，但失去了公平的效率，难言合理、正当。且在股东行使权利之前，特别是股东召开股东会表决之前，无论是立法还是司法都无法评估股东会如何行使权利、将给重整带来什么样的影响，虽然可能会影响重整下公司治理的稳定，但股东行使权利给董事、高管带来的压力也能够敦促管理层积极履行职责，推进重整的进程。值得一提的是，重整中的公司失去了来自控制权交易市场的监督压力，此时，来源于股东行使权利的公司内部监督，显得尤为重要。股东行使权利，特别基于目前的公司治理存在缺陷而行使表决权时，是对重整中董事监事高管低效履职行为的纠正。事实上，在公司进入重整后的自营期间，董事仍然在继续履行职务，虽然《企业破产法》第125条已经明确界定了董事的忠实、勤勉义务，但破产中的董事究竟对谁负担信义义务，是继续对股东承担信义义务还是转而对债权人承担，此问题未有定数。而对于履职不当的董事如何更换，由股东会以决议的形式更换是有明确法律依据的。 

其三，从经济法的价值理念来谈，重整需要度维护社会整体利益，其中的代表就是法院在表决组未通过重整计划时的强制批准，直接界定重整中的利益分配。重整程序具有程序成本高、参与主体多、利益多元化的特点，与其说因为进入重整程序而对公司治理的权利分配产生了影响，倒不如说是在公司经营困境下，债权人失去了固定的合同约定保护，不得不在各方主体之间进行损失的分担，基于利益平衡的考量而赋予各方主体在公司治理中一定的权利，构建起各方权利的直接博弈。而法院在此之中所扮演的角色，是程序的引导者与争议的最终解决者，鉴于剩余索取权人不明的现实情况，重整程序下的公司治理只能构建在债权人与股东的权利交叉之上，两方之间的平衡则由司法权的介入得以实现，直接体现即为《企业破产法》授予法院大量的监督权、审查权和批准权。在美国，以沃伦为代表的破产法传统主义者强调破产法的“损失分担”，虽然破产法是概括偿债程序，但是因为破产所产生的负外部性，政府、中小股东、雇员、消费者、供应商等利益相关者都会因为破产程序受到影响，其利益在破产程序中应适当给予关注和保护，这些利益相关者人数众多且利益异质，难以在重整程序中得到全面代表。但是，如果股东在重整程序的初始权利配置中就已经失去了定位，那么不管法院以何种标准审查、以何种形式介入，仅由债权人一个群体发声，必然难以达成社会整体利益最大化。因此，从社会利益最大化的价值理念出发，也应一定程度上保留股东权利，以平衡各方主体的初始定位，加强博弈，防止重整程序的利益天平过分向债权人倾斜，降低破产重整程序的负外部性问题。 

同时，“理性冷漠”“搭便车”心理所造成的股东集体行动困境也需要关注。“理性冷漠”指公司情况改善给个体所带来的收益远大于个体独立行动所付出的成本，“搭便车”则指花费成本参与集体行动的成员无法阻止未采取行动的成员共同分享收益，基于个体行动的正外部性，成员会选择自己不行动而分享他人的成果。特别是在公司进入重整后，破产清偿顺位规则决定了股东居于清偿的最后顺位，此时股东在公司中的经济利益进一步降低，股东克服集体行动困境而采取的行动一定程度上可以反映全体股东的共同诉求和行动的必须性、迫切性，因此不应对其权利过分否定。

（一）股东权利行使的基础框架

股东权利在重整期间的行使具有正当性，但仍需针对权利本身性质和公司资产情形区分认定。

首先，区分股东的自益权和共益权，对于股利分配请求权、清算剩余资产索取权等典型的自益权，《企业破产法》第77条已经明确禁止了股利分配请求权的行使，加之《企业破产法》第113条和《公司法》第186条第2款建立起的破产清偿顺位规则，股东的清偿顺位在普通债权人之后，股东从公司剩余资产中获取收益的自益权将与债权人利益产生直接冲突，在重整期间显然应禁止行使。

其次，股东行使共益权的判断标准，即为能否证明公司已经资不抵债，陷入“事实破产”如果有直接、确切证据证明“事实破产”，则可锁定此时的剩余索取权人为债权人。失去了与重整公司的利害关系后，股东继续行使共益权也失去了经济基础，诸如提出议案、召开股东会、行使表决权等共益权均不得继续行使。

最后，如果不能直接证明公司的“事实破产”，无论实践中其他公司债权的清偿比例如何，至少在个案中公司重整期间剩余索取权的主体是不确定的，此时《公司法》设定的股东共益权理应继续得以行使，但是股东不得“明显滥用”权利，恶意破坏《企业破产法》的程序设计和利益平衡。

（二）公司“事实破产”标准

“事实破产”是公司经营中一个具有重要法律意义的客观状态，彼时从经济层面，公司丧失偿付能力，债权人确定性地失去了合同约定的保护，成为了剩余索取权人，取代了股东的位置，股东在公司中不再享有经济收益，股东继续行使权利只会带来剩余索取权与剩余控制权的分离，降低重整公司的决策效率，损害其他利益相关者的合法权益。

如何精准地判定公司丧失债务的偿付能力，已困扰着公司法学界与破产法学界数十年。美国司法判例从公司法和破产法视角出发，分别产生（balance sheet insolvency test ）和现金流量测试（cash flow test）， 前者注重公司的资产负债情况，认定公司资产小于负债、净资产为负时，则为“事实破产”，但资产与负债的评价在实践中经常是重大难题，且不论各类或有负债的难以估测，仅资产估价即存在收益现值法、重置成本法、现行市价法等多种评估方法，不同的评估方法下资产价值相差甚巨，且债务人公司账面的资产价值往往虚高，若不经过清算拍卖，根本无法取得公司资产的公允市场价值；后者则更加关注公司是否有现金清偿到期债务，现金可以是运营资金、储备资金或其他来源，但其缺陷也显而易见，短期的流动性困境并不能真实地说明公司实际财务情况。鉴于资产负债测试和现金流量测试之间的不同侧重，常常会出现符合资产负债测试而公司仍有偿付能力或满足现金流量测试而公司账面资产显著大于负债的情况。因此，在后来以Geyer v . Ingersoll Publications Co . 案为代表的系列判例中，也逐渐形成了兼采两标准的“事实破产”测试标准。以德国与日本为代表的大陆法系国家，对于破产界限的界定即为不能清偿，而对于不能清偿的判定，又构建起了停止支付标准、债务超过标准，其中停止支付标准指债务人对于到期债务明示或默示不能清偿，是一个“事实破产”的推定要素，而债务超过标准则指债务人的负债总额大于其积极资产的总额。就“事实破产”的界定，虽然英美法系与大陆法系有着不同的概念名称，但实际上功效相同。

公司“事实破产”下，可以锁定债务人的剩余索取权人为债权人，股东继续行使权利将失去正当性基础。但是“事实破产”是一个抽象、富有争议的判断，结合《企业破产法》立法，判定剥夺股东权利时的“事实破产”标准应秉持着保守态度，不宜过分扩大“事实破产”范畴，“事实破产”之公司应同时满足负债大于资产、不能清偿到期债务两个判断标准。在缺乏直接证据证明公司符合上述标准时，不宜将其认定为“事实破产”。

（三）非“事实破产”下的“明显滥用”审查标准

在公司非“事实破产”下，剩余索取权主体不明，公司权利需要在以股东和债权人为代表的利益相关者之间合理分配。公司的剩余资产是确定的，股东与债权人之间的竞争为“零和博弈”，一方利益的上升必然伴随着他方利益的下降，而股东权利是财产权，即便是共益权，仍是通过对经营管理的影响和控制，来提升股权的经济价值。而重整期间股东行使共益权行为本身没有问题，符合公司作为投资工具的基础价值理念，但在股东“明显滥用”权利与破产法制度设计、债权人利益发生冲突时，则需禁止其行使权利。

如何界定股东权利的“明显滥用”？美国联邦第二巡回上诉法院在Manville Corp . v . Equity Security Holders Committee案中的裁判，是“明显滥用”标准阐明的一个开创性判例。在美国破产法的制度设计下，债务人享有一定期限内的重组计划专属提交权，并可经法院批准后继续延长，而在该案中，各方经历了3年的协商，债务人终于提交了重整计划，在此期间债务人一直保有重整计划的专属提交权。对于重整计划并不满意的股东试图召开股东会改选债务人董事会，而破产法院和联邦地区法院均支持了管理层的请求，禁止本次股东会的召开，认定股东行使表决权的行为是为了在重整中获得私人利益，阻碍了程序进程，而第二巡回法院推翻了下级法院的裁判，其提出股东希望在重整中获得更大优势，本身并不是“明显滥用”权利，即便其行使股东权利召开会议的目标是获取私人利益，并且可能阻碍重整程序的进展，但是其固有的权利仍应在程序中获得尊重，只有在股东“恶意”（bad faith）“明显滥用”权利，且可能对重整程序造成“不可弥补的损害”（irreparable harm ）时，法院才应当禁止股东会的召开。

从上述案例的裁判中，可以发现这样的价值判断：股东权利本身就是财产权，股东追求利益的行为本身无可厚非，即便进入了重整程序，股东行使共益权追求自身利益也不应受到责难，仅在股东有滥用权利的恶意且造成严重损害后果时，才例外性地限制股东行权。沿着这样的逻辑，可建构起公司非“事实破产”下股东权利审查标准：不能因为股东行使权利追求自身利益、延缓了重整程序进程而直接否认其权利，仅在股东“明显滥用”权利才应作出禁止。而“明显滥用”的判断，则需结合主、客观两个方面，主观方面，股东行使权利不仅是为了获得其应得收益，而是存在着使用股东权利阻碍、终止重整程序，在零和博弈下损害其他利益相关者利益，获得超额收益的“恶意”；客观方面，股东行使权利的行为，严重地阻碍了重整程序的进程，破坏了重整程序的利益分配或者使得重整程序陷入不可挽回的绝境。通过“明显滥用”标准的建立，形成重整期间股东共益权行使“一般准许，例外禁止”的审查体系，以发挥股东对重整公司治理的积极效用，直接保障股东作为一方主体的权利。

（四）债权人对抗性权利的加入

如何审查公司的“事实破产”，如何确定股东行使共益权是否“明显滥用”权利？即便本文已尝试构建起具体的标准，但不得不承认，目前尚无法做到条分缕析，实践中仍需在个案审判中作出价值判断，而通过债权人等利益相关者的对抗和人民法院的居中裁判，无疑最具效率。重整程序下的股东权利得到明确后，自然需要建立起对应的制约机制。因此，在今后《企业破产法》修订时，建议加入债权人的对抗性权利，增加重整程序下股东与债权人之间的博弈空间，以达成更优的权利分配。以股东会决议为例，重整期间股东会形成的股东会决议同债权人会议决议一样，债权人等利益相关者认为决议违反法律规定、损害其利益的，可以请求人民法院裁定撤销该决议，责令股东会重新作出决议。此时，法院的审查则显得至关重要，其不仅需要制约股东的权利滥用、平衡债权人与股东之间的利益分配，还要考虑重整的外部性问题，防止债权人与股东的合意损害其他相关者利益。

上文已经论及重整程序下股东特殊的集体行动困境问题，即便明确了股东权利，其仍然缺乏激励行使，因此，法院的居中审查与适时引导则极具现实意义。法院认为确有必要时，可建议、引导股东召开股东会集体决议，亦可参照《企业破产法》关于债权人委员会的规定，必要时设立股东委员会，以代表全体股东的权益。

重整拓宽了破产程序的适用条件，即便公司并未实际资不抵债，只要存在不能清偿到期债务之可能的，便可主动申请进入重整程序，获得破产保护与破产拯救。相较于清算，重整程序增加了拯救债务人的价值目标，需在债权人、债务人、股东和其他利益相关者之间合理配置权利，平衡各方利益，股东有着正当激励参与破产程序、监督债务人与管理人、参与重整程序的博弈，从而在重整后的公司继续保有权益。而在我国司法实践中，股东作为重要利益主体，其具体权利一直处于被忽视的状态，《公司法》设定之股东权利在重整程序下能否继续行使缺乏统一的标准，股东从公司剩余资产中直接获取收益的自益权与债权人利益产生冲突，已被法律禁止行使，股东的共益权虽也以实现股权的经济利益为目标，但股东权利是股东身份的象征，既是权利也是对公司的义务，客观上能够促进公司治理，提高运营效率，不应一概否认。如果公司已经“事实破产”，那么股东权利自然失去了经济基础，继续放任股东行权，会增加成本，但“事实破产”是个极度抽象的状态，无论是资产负债测试还是现金流量测试都有着显而易见的缺陷，且证明困难；如果无法直接证明公司“事实破产”，那么在剩余索取权主体不明时，股东的共益权就应当继续行使，但是其不得“明显滥用”权利，恶意阻碍重整程序进程，损害债权人等利益相关者的合法利益，攫取超额收益。由于《企业破产法》对股东重整程序参与权的设定过于简单、抽象，并未正视股东的主体身份和对重整程序的价值，与我国普遍为原股东保留股东权益的破产重整实践相脱节，因此在现有规定基础上，应当赋予股东更多的重整程序参与权。